来(lái)源：高瑞东宏观笔(bǐ)记(jì)

　　核心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动(dòng)，表(biǎo)现(xiàn)为生产(chǎn)恢复(fù)推动出(chū)口形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放(fàng)催化下游(yóu)消费(fèi)回(huí)暖。从行(xíng)业(yè)表现看，制造业从去年四(sì)季度的“量价(jià)齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被(bèi)动去库(kù)。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下游消(xiāo)费(fèi)制(zhì)造>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游(yóu)原材料加工；服务业(yè)中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线下活动(dòng)回(huí)暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑(lǜ)到疫后经济脉(mài)冲式修复放(fàng)缓、海外总需(xū)求回落预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回(huí)暖和产业升级(jí)将成(chéng)为推(tuī)动下一阶段国内经济(jì)复苏的(de)主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房地(dì)产等行(xíng)业景气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房(fáng)地(dì)产销(xiāo)售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各行(xíng)业景(jǐng)气度普遍回暖，多数从(cóng)去年12月的“量价(jià)齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复好于需(xū)求端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地(dì)产后周期相关的酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造行业景(jǐng)气度(dù)较高，部分(fēn)行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐升(shēng)”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气(qì)度居(jū)中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气(qì)机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽(qì)车制造(zào)、金属制品>；；；通用设(shè)备(bèi)、电子设备。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行(xíng)业(yè)景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多(duō)数(shù)行业(yè)仍然受(shòu)到价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产(chǎn)业升级或是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏(sū)的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复(fù)苏红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求(qiú)得以释(shì)放；供给方面(miàn)，国内复工复(fù)产加快推进，生产端快速恢复(fù)，是推动年(nián)初出(chū)口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏红利驱动(dòng)边(biān)际(jì)转弱(ruò)，随着未(wèi)来海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济增长(zhǎng)的(de)线索，大概(gài)率来自(zì)于消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业(yè)升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费倾向(xiàng)明显回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷(dài)数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来消费(fèi)回暖的确定(dìng)性(xìng)进一步增强(qiáng)。预计交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费(fè开曼群岛属于哪个国家 开曼群岛是国家吗i)有望(wàng)持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服(fú)等(děng)与出行及地产后周期相关的可选消费也有(yǒu)望进(jìn)一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回(huí)升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈利有望向上修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中(zhōng)游装备(bèi)制造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期(qī)；海(hǎi)外需求(qiú)超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是(shì)驱(qū)动一季度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现(xiàn)超预期(qī)增长，指向疫后(hòu)复(fù)苏背(bèi)景下，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但不同于海外国(guó)家疫(yì)后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国(guó)内疫后复苏发生在外需回(huí)落、国内经济转向高(gāo)质量(liàng)发展、居(jū)民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不(bù)均衡，行业分化特(tè)征明显(xiǎn)。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观(guān)测当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测各行业(yè)表现来看，今年一季(jì)度(dù)制造业、交(jiāo)通运输业、房地产业(yè)景气度(dù)明显提(tí)升，而建筑业景气度(dù)回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计算各年份的复合(hé)增速，观察各(gè)行业增加值变化(huà)。

　　今年一季(jì)度第一产(chǎn)业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但(dàn)仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来(lái)加(jiā)快建设(shè)农业强(qiáng)国，推进农(nóng)业(yè)农村现代化(huà)的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎(yíng)来较快复苏，增加值增速(sù)提(tí)升至5.9％，高于去年四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于(yú)2021年全年(nián)增速(sù)，与去(qù)年(nián)下半年之后外需(xū)转弱、居(jū)民商品(pǐn)消费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业景气度明(míng)显回落(luò)，增(zēng)加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新(xīn)开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升(shēng)至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中，受益于居(jū)民出(chū)行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运(yùn)输、仓储和邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升(shēng)，自(zì)去(qù)年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值增速(sù)小幅回升，尽管高于疫(yì)情三年(nián)来的(de)平均增速，但(dàn)绝对(duì)水平不及(jí)2019年，指(zhǐ)向供给水平(píng)恢(huī)复较(jiào)慢。而受(shòu)益于新房和二手房销(xiāo)售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中下(xià)游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气(qì)度(dù)的观测(cè)，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增(zēng)速）与(yǔ)价格(gé)（各行业(yè)工业(yè)品(pǐn)价(jià)格增速）分别作(zuò)为供需的衡量指标。主要(yào)选取28个主(zhǔ)要行(xíng)业自(zì)2019年(nián)以(yǐ)来(lái)的月度数(shù)据，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增(zēng)速调(diào)整为(wèi)以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速，其次计(jì)算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月(yuè)的(de)增(zēng)加(jiā)值增速和PPI增速的分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水(shuǐ)平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景气(qì)度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气(qì)度呈(chéng)现高(gāo)位(wèi)放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行业(yè)中，与出(chū)行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关的行业景气度最高(gāo)，部分行(xíng)业步入“量(liàng)价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外出消费相关的，酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱乐(lè)的(de)量价分位数水(shuǐ)平均处在高(gāo)景(jǐng)气度区(qū)间，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有所回落(luò)，农(nóng)副(fù)加工行业(yè)表现为(wèi)“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存同比(bǐ)均处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分(fēn)位数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业(yè)景气度(dù)有所回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)行业(yè)景气(qì)度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下跌有关，另一方(fāng)面(miàn)，也与年初外(wài)需(xū)表现好于内(nèi)需，部分行业(yè)仍在去库进程有关。其中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设备工(gōng)业增加(jiā)值(zhí)增速改善幅度(dù)最(zuì)大(dà)，受益于国(guó)内产业(yè)升级、出口优势带(dài)来的(de)韧性驱动；其(qí)次是汽(qì)车(chē)制(zhì)造、金属制(zhì)品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备(bèi)、电子设备，与(yǔ)房地(dì)产新开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其(qí)中，有色金(jīn)属行(xíng)业(yè)生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值(zhí)增速(sù)位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格依(yī)旧(jiù)承压(yā)；随着年(nián)初建筑业施工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属制品景气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由于库存水平偏高(gāo)，价格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条(tiáo)行业(yè)生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平仍处在50％以(yǐ)下(xià)的(de)景气度偏低(dī)区间，今年(nián)由于能(néng)源危(wēi)机缓解，产品价格(gé)相较去年(nián)同(tóng)期也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度(dù)仍处在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及价格水(shuǐ)平(píng)同步回落。这与去年(nián)以来行业产能(néng)持续扩张有关，今年(nián)2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是(shì)推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复苏主要受益(yì)于疫(yì)后复苏红利。一(yī)方(fāng)面(miàn)，消费(fèi)场景(jǐng)恢(huī)复后，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期(qī)积(jī)压的(de)购房、服(fú)务性需求得以释放；另一(yī)方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据(jù)好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后(hòu)红利(lì)释放效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海(hǎi)外(wài)总需(xū)求(qiú)回落的(de)预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增长(zhǎng)的线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以(yǐ)及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可选(xuǎn)消费(fèi)景气度(dù)均有望提升。

　　从一季(jì)度居民收(shōu)入和消费数据(jù)看，居民收入增速提升(shēng)，消费(fèi)倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期的(de)复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民(mín)人均可支配收(shōu)入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居(jū)民人(rén)均消(xiāo)费(fèi)支出增速提升至5.0％，高(gāo)于去(qù)年四(sì)季度(dù)的(de)3.0％。一季度居民平(píng)均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着(zhe)服(fú)务(wù)业恢复持(chí)续向好，有望带动相关就(jiù)业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和投(tóu)资(zī)信心正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从存款数(shù)据(jù)看，3月居民新增存款同(tóng)比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷(dài)款数据看，3月居民部门新增(zēng)净(jìng)融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部(bù)门新增净融(róng)资连续2个月(yuè)维持同比(bǐ)扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正在(zài)筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放(fàng)缓。今年第(dì)一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更(gèng)多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季(jì)度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更(gèng)多(duō)投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消费和(hé)投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱(qū)动下(xià)，汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增强，以及(jí)相关行(xíng)业设备(bèi)投(tóu)资更新，有望推动中(zhōng)游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口数(shù)据回暖，除与欧美(měi)供(gōng)需缺口(kǒu)短(duǎn)期走阔、国(guó)内(nèi)复工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及汽车和“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强。今年在海外(wài)总需求回落背景(jǐng)下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势(shì)强化，有(yǒu)望维持装备制造(zào)领域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩产造成一定(dìng)压力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向上修复。目前看，电气机械等装(zhuāng)备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企业(yè)将从(cóng)主动去(qù)库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求将随之(zhī)提升(shēng)。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年期国(guó)债收益率上行。本(běn)周（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预期较上周(zhōu)下行(xíng)2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周末上升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国(guó)债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债(zhài)收益(yì)率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国(guó)10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收(shōu)窄。本(běn)周美(měi)国(guó)10年期和2年期国(guó)债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企(qǐ)业期权调整利差(chà)较(jiào)上周(zhōu)末持(chí)平(píng)为0.55％，美(měi)国高(gāo)收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达(dá)克(kè)指数分(fēn)别(bié)下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综(zōng)合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮(pí)书公(gōng)布(bù)，显示近几周美国经(jīng)济(jì)增(zēng)长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几周(zhōu)美国(guó)总体经济活(huó)动几(jǐ)乎(hū)没有变化，几(jǐ)个辖(xiá)区指出在不确定性增加和对流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准(zhǔn)。近(jìn)期(qī)美国(guó)总体物价(jià)水平温和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息(xī)步伐(fá)或将继续。4月21日(rì)，美(měi)联储(chǔ)哈克称(chēng)，需要(yào)进一步收紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束(shù)后美联储将需(xū)要在一段时(shí)间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计(jì)今年(nián)货(huò)币政(zhèng)策将需(xū)要(yào)进一步进(jìn)入限制性区域，终端(duān)利率或将高(gāo)于5％，具体取决于经济(jì)和(hé)金融形(xíng)势的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货(huò)币政策(cè)会议纪(jì)要公布，绝大多(duō)数委员(yuán)同(tóng)意(yì)将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示，货币政策在(zài)降低通(tōng)胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为(wèi)整(zhěng)体(tǐ)而言(yán)通胀(zhàng)风(fēng)险(xiǎn)倾向于(yú)上行(xíng)。金融市场(chǎng)紧张局势(shì)被视为经(jīng)济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然而除非(fēi)形势(shì)显著恶化，否则金融市场的(de)紧张局势不太(tài)可(kě)能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法(fǎ)案(àn)”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一项临时(shí)政治协(xié)议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法(fǎ)案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振半(bàn)导体行业(yè)，以将欧盟(méng)占(zhàn)全球半导体制造市(shì)场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升(shēng)芯片制造工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要开始就债务上限进(jìn)行谈判(pàn)；众议(yì)院共和(hé)党希望提高债(zhài)务上限并(bìng)削减支出；正(zhèng)在推(tuī)出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回未使(shǐ)用的(de)防疫资金(jīn)用于日常开支；法(fǎ)案将减少对(duì)国税局的拨款，并结束绿色产业补贴(tiē)措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明(míng)美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任(rèn)何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩的(de)努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求与中国建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济(jì)关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美(měi)关系为代价。在国际关(guān)系(xì)中，耶(yé)伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临(lín)债务问题的新兴市(shì)场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以(yǐ)来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由(yóu)上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指(zhǐ)数环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌(diē)，库存同比下降

　　水泥(ní)价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西(xī)北以及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及(jí)36.2％，同(tóng)比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供应(yīng)面(miàn)积(jī)同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比(bǐ)增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅相对上月(yuè)扩(kuò)大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬(shū)菜(cài)价格环比(bǐ)下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果(guǒ)价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用(yòng)车日均(jūn)零售(shòu)销量同比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下(xià)行

　　货(huò)币市场利率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行(xíng)8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月末(mò)下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上(shàng)月(yuè)末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调(diào)提振消(xiāo)费持续回升的动力；国(guó)资(zī)委强调(diào)着力发展战(zhàn)略(lüè)性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委(wěi)举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提(tí)振(zhèn)消费持续回升的动力。接(jiē)下来(lái)将重点做好四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农(nóng)村(cūn)消费(fèi)等(děng)重点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽(qì)车消费，大力(lì)推(tuī)动(dòng)新能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化(huà)就业、收入分(fēn)配和消费全(quán)链(liàn)条良性(xìng)循环促进机制；四(sì)是，研究制定关(guān)于营造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资(zī)央企着力发(fā)展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新兴产(chǎn)业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央(yāng)企在中国式现(xiàn)代化新征(zhēng)程(chéng)中走(zǒu)在(zài)前列，着力(lì)提升(shēng)科(kē)技自立自强水平，提(tí)升自主创新能(néng)力；着力(lì)发(fā)展(zhǎn)实(shí)体经济(jì)特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业(yè)，加快(kuài)推进现(xiàn)代化(huà)产业体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国企改革(gé)深化提升(shēng)行动组织(zhī)实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部(bù)举办发布会介绍一季度(dù)工业和信息化发展状况，表示下一步(bù)将制(zhì)定实施重点行业稳增长的工作(zuò)方案。一(yī)是营(yíng)造(zào)良好产业(yè)发展环(huán)境，落(luò)实落(luò)细(xì)稳增(zēng)长政(zhèng)策举措，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是推动(dòng)出(chū)口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落(luò)实好稳外贸政策(cè)举措；三是促进内(nèi)需加快恢复，以高质量供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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