5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等(děng)问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析“中特(tè)估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国(guó)企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是(shì)构成催(cuī)化因(yīn)素的(de)，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情(qíng)进一(yī)步上涨的(de)催(cuī)化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积(jī)极布(bù)局央(yāng)国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公司的投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主题(tí)的(de)基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相关(guān)标的和板块(kuài)带来(lái)增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显，中特(tè)估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要(yào)是(shì)央(yāng)企(qǐ)或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今(jīn)年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入(rù)一(yī)个提(tí)质(zhì)增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为在下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这波(bō)中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济和(hé)“一(yī)带(dài)一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高(gāo)的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层设(shè)计(jì)对(duì)国央(yāng)经(jīng)营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经营层(céng)面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化的个股(gǔ)提前进行布局，比如(rú)医(yī)药(yào)和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在(zài)行(xíng)动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年(nián)年报(bào)前十(shí)大重仓(cāng)股(gǔ)股票(piào)池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓中(zhōng)，占比明(míng)显提(tí)高。上述数(shù)据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了(le)各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的(de)市(shì)值占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超(chāo)过(guò)30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统计也(yě)显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国(guó)企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特(tè)色估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构(gòu)建国(guó)央企(qǐ)股票(piào)库(kù)。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实(shí)地(dì)考察国央企，并且需要利(lì)用(yòng)当前(qián)国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实(shí)地(dì)调研(yán)的的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和(hé)财(cái)务(wù)导向的变(biàn)化，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市(shì)场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有(yǒu)时代特征和中国特色、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估值(zhí)体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一(yī)直在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加(jiā)相关(guān)行业(yè)的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国(guó)特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值(zhí)体系进行(xíng)改造，以适应现(xiàn)实的需(xū)要。明确小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)(què)该体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和(hé)实施是最终该体系(xì)能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估(gū)值是很大的认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基(jī)本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认(rèn)为，对(duì)于(yú)国央企的估值(zhí)方式要充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首要任(rèn)务(wù)就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念(niàn)、纳(nà)入(rù)中国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分体现企业(yè)的社(shè)会价值与国(guó)家战略(lüè)价值(zhí)。”博时(shí)基金指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业(yè)上市公司环境、社会及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提升企(qǐ小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短))业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强(qiáng)度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是(shì)估(gū)值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本(běn)等，以及在纵向和(hé)横(héng)向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争力(lì)和(hé)可持(chí)续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业(yè)价值(zhí)的关(guān)系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有公认的(de)指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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